¿Qué hacer con los últimos datos macroeconómicos de China?
Siempre supimos que los datos macroeconómicos chinos del segundo trimestre serían confusos. Esto ha resultado ser un eufemismo. No sólo las comparaciones interanuales resultaron ser tan poco significativas como pensábamos dado el efecto base enormemente distorsionado de hace doce meses, sino que además la interpretación de estos datos se complicó aún más por la decisión del banco central de recortar su Ratio de Reservas Requeridas (RRR) apenas unos días antes de la publicación de los datos del segundo trimestre.
¿Qué es el RRR? Es la cantidad de efectivo que todos los bancos deben mantener permanentemente en el Banco Popular de China (PBoC), el banco central. Es una forma que tiene el gobierno de controlar la cantidad de crédito que fluye en la economía. Sólo que hace cinco años, el gobierno chino decidió dejar de lado el RRR y centrarse en las Operaciones de Mercado Abierto, mediante las cuales el PBoC interviene directamente en el mercado interbancario a través de Acuerdos de Recompra («Repos», utilizados para desviar la liquidez) y Acuerdos de Recompra Inversa («Reverse Repos», para inyectar liquidez). El RRR ha dejado de ser una herramienta de política monetaria activa.
¿Qué ha pasado? El 7 de julio, en una reunión del Consejo de Estado, el primer ministro, Li Keqiang, insinuó una posible reducción de la tasa de interés real «en el momento oportuno». La justificación que dio fue «contrarrestar el impacto negativo del aumento de los precios de las materias primas», aunque las medidas administrativas en ese sentido ya están dando sus frutos. El recorte de 50 puntos porcentuales de la tasa de interés real, que devolvió a los bancos chinos 1 billón de RMB, fue anunciado por el PBoC dos días después, el 9 de julio. La razón esgrimida por el PBoC en su comunicado oficial era ayudar a los bancos a reembolsar las facilidades de préstamo a medio plazo (MLF) que el PBoC había decidido no renovar. En otras palabras, el Consejo de Estado pidió al PBoC que utilizara lo que había sido en el pasado una herramienta de política monetaria de muy alto nivel para ejecutar una operación técnica de tesorería sobre la que no valía la pena escribir. Y todo ocurrió dos días antes de que China anunciara las cifras del PIB del segundo trimestre y una serie de datos macroeconómicos de alto perfil para el mes de junio.
No era difícil para los analistas llegar a la conclusión de que estaban a punto de publicarse unas cifras aterradoras y que el gobierno estaba gestionando proactivamente el impacto mediante la relajación de su política monetaria. Pero, para sorpresa de todos, no fue así, aunque las cifras del segundo trimestre resultaron especialmente confusas.
Si consideramos las cifras más relevantes del 2.º trimestre, el crecimiento se desplomó del 18,3% interanual en el 1.º trimestre de 2021 al 7,9% interanual en el 2.º trimestre de 2021, ligeramente por debajo del consenso de los analistas del 8,0%. Pero, por supuesto, la comparación interanual del primer trimestre de 2021 había sido incrementada masivamente por la contracción del PIB del -6,8% que se produjo en el 1er trimestre de 2020, con la llegada del Covid. El mismo comentario puede hacerse para cualquier país del mundo cuando se trata de la comparación económica interanual realizada entre el primer semestre de 2021 y el primer semestre de 2020. Por ello, los analistas consideran más relevante comparar las cifras del segundo trimestre de 2021 con las del primero, es decir, centrarse en el crecimiento trimestral en lugar del anual, o comparar el segundo trimestre de 2021 con el segundo de 2019, o, en otras palabras, hacer un análisis de crecimiento anualizado de dos años. El panorama se ve totalmente diferente utilizando esa perspectiva: China tuvo un buen segundo trimestre a pesar de que la mayoría de los analistas esperaban que la economía comenzara a desacelerarse. En cambio, siguió acelerándose..
En términos intertrimestrales, el crecimiento desestacionalizado del PIB en el segundo trimestre fue del +1,3%, frente al +0,6% del primer trimestre. Sobre una base 2Y-o-2Y, el crecimiento anual compuesto aumentó del 5,0% en el primer trimestre al 5,5% en el segundo.. Esto no está muy lejos del último crecimiento pre-Covid en el cuarto trimestre de 2019, del 5,8%. Para la totalidad del 2021, el consenso de Bloomberg para el crecimiento del PIB se mantiene en el 8,5%. Esta cifra se mantuvo sin cambios tras la publicación de los datos del segundo trimestre.
Si miramos ahora las cifras de junio, que se anunciaron simultáneamente, y una vez más nos centramos en las comparaciones 2Y-o-2Y, el panorama es bastante similar. Las ventas minoristas nominales se aceleraron desde una tasa de crecimiento anualizada en dos años del 4,5% en mayo al 4,9% en junio. Ajustadas por la inflación, las ventas minoristas reales se aceleraron desde un crecimiento anualizado en dos años del 3,0% en mayo al 3,3% en junio. Las ventas al por menor en China están ahora muy por encima de su nivel anterior a la crisis. Esto es importante, ya que las ventas al por menor habían sido las más tardías entre los datos macroeconómicos chinos a lo largo del año pasado.
La producción industrial fue ligeramente inferior, con una tasa de crecimiento anualizada a dos años del 6,5% en junio, frente al 6,6% de mayo, mientras que las inversiones en activos fijos se aceleraron hasta el 5,7% en junio, frente al 4,7% de mayo.
Otras cifras anunciadas fueron la tasa de desempleo de China, que se mantuvo en el nivel más bajo de los últimos dos años, el 5,0%, por segundo mes consecutivo. Los ingresos de los hogares están ahora un 11,5% por encima de su nivel anterior a la pandemia. En cuanto a las importaciones y exportaciones, el superávit comercial de China alcanzó los 51.500 millones de dólares en junio, por encima de los 45.400 millones de mayo y de la estimación de consenso de 44.800 millones de dólares.
En conclusión, las cifras del PIB del segundo trimestre y las estadísticas de actividad de junio nos sorprendieron al alza, ya que preveíamos una visible desaceleración. Al final fue todo lo contrario, aunque las cifras principales tomadas al pie de la letra pueden dar una impresión muy diferente. No entendemos muy bien por qué el PBoC recortó el RRR, salvo para ejecutar inmediatamente una decisión del Consejo de Estado que había sido anunciada por el primer ministro de China y que no podía ser ignorada. No sería la primera vez, ya que en China no existe un banco central independiente.
Los economistas están divididos en cuanto a la dirección de la política monetaria china para el resto del año, si los tipos se recortarán, se subirán o se mantendrán sin cambios. Hay demasiadas piezas en juego para que lleguen a un consenso, siendo una de ellas, obviamente, el posible impacto en China de la variante Delta de Covid. Sin embargo, hay consenso en cuanto al hecho de que se espera que China se desacelere secuencialmente, sobre una base intermensual, aunque todavía no se haya reflejado en las estadísticas.
